Malapetaka Properti Tiongkok: 'Krisis Keuangan Gerak Lambat'

BEIJING - Lucy Wang baru-baru ini mendapati dirinya berada di ujung tajam krisis yang merembes melalui pasar properti Tiongkok. Dia pernah bermimpi bahwa membeli apartemen yang sedang dibangun di kota utara Zhengzhou akan menjadi tiketnya menuju kehidupan baru.

Dikutip dari Financial Times, untuk seorang wanita muda dari desa pertanian, uang muka 250.000 yuan atau 34.839 dolar AS yang dia gunakan untuk mengamankan properti itu merupakan pengeluaran yang besar. Setengah dari uang itu berasal dari orang tuanya, yang telah menyisihkan sedikit tabungannya selama bertahun-tahun dari menjual kentang dan gandum yang mereka tanam di lahan keluarga.

Semuanya tampak adil sampai Oktober tahun lalu, ketika aktivitas pembangunan di blok flatnya tiba-tiba berhenti. Awalnya, katanya, pengembang Meiling International House mengelak ketika konstruksi akan dilanjutkan. Kemudian perwakilannya mulai melontarkan alasan yang tidak masuk akal.

Pada Juli, harapan Wang mati. Biro perumahan setempat memberi tahu dia dan pembeli lain bahwa uang mereka telah "disalahgunakan".

"Saya telah kehilangan kepercayaan pada pengembang. Ini telah menghancurkan hidupku," katanya.

Wang adalah korban dari kesuraman ekonomi Tiongkok yang semakin parah. Pasar properti yang telah memberikan kontribusi sekitar seperempat dari PDB selama dekade terakhir telah berubah menjadi masam, memicu serangkaian efek sekunder yang mencekik pertumbuhan ekonomi terbesar kedua di dunia itu. Logan Wright, mitra konsultan Rhodium Group yang berbasis di Hong Kong, menyebut situasi ini sebagai "krisis keuangan gerak lambat".

Penularan menyebar ke jaringan dalam ekonomi politik Tiongkok. Apa yang dimulai sebagai krisis properti, ditandai dengan merosotnya penjualan apartemen dan serangkaian default utang oleh pengembang, sekarang berubah menjadi krisis keuangan di tingkat pemerintah daerah.

Dunia baru dengan pilihan sulit tampak di hadapan para pembuat kebijakan Tiongkok ketika kongres penting dari partai Komunis yang berkuasa bulan ini tampaknya akan memberikan masa jabatan lagi kepada Xi Jinping, penguasa otoriter Tiongkok.

Dengan kemerosotan pasar, ribuan kendaraan pembiayaan pemerintah daerah (LGFV), yang sejak krisis keuangan telah memberikan dorongan utama di balik pertumbuhan yang didorong investasi Tiongkok, kehabisan dana atau tertatih-tatih di ambang default yang belum pernah terjadi sebelumnya,.

"Pemerintah daerah telah lama bergantung pada penjualan tanah ke pengembang properti untuk menyeimbangkan pembukuan mereka," kata para analis.

Secara bersama-sama, pasar properti yang merosot, mesin investasi pemerintah daerah yang tersendat-sendat, dan beban utang nasional yang besar menandakan berakhirnya model pertumbuhan yang tidak hanya mengubah Tiongkok tetapi juga menjadi generator terbesar ekspansi ekonomi global selama lebih dari satu dasawarsa.

Dan Wang, kepala ekonom di Hang Seng Bank, bank yang berkantor pusat di Hong Kong dengan operasi yang signifikan di Tiongkok daratan, mengatakan ekonomi telah tiba pada titik belok.

"Model lama yang mengandalkan infrastruktur dan perumahan pada dasarnya sudah selesai," katanya.

Salah satu tikungan berikutnya, menurut Wright, kemungkinan adalah default yang belum pernah terjadi sebelumnya oleh LGFV pada obligasi domestik yang mereka terbitkan.

"Jika LGFV melakukan default, itu akan menandakan persimpangan Rubicon," katanya.

Itu sebagian karena obligasi ini, yang telah membiayai pembangunan jalan raya, rel kereta api, pembangkit listrik, bandara, taman hiburan, dan ratusan infrastruktur lainnya, diasumsikan menikmati jaminan implisit dari pemerintah. Secara lebih material, default seperti itu juga dapat mengacaukan gunungan utang sebesar 7,8 triliun dolar AS yang dibangun oleh LGFV semacam itu, mengirimkan rasa merinding melalui ekonomi yang sudah mendingin.

Untuk memasukkannya ke dalam konteks, angka utang LGFV itu setara dengan hampir setengah dari total PDB Tiongkok pada 2021 atau, misalnya, sekitar dua kali ukuran ekonomi Jerman.

Di pasar bebas barat, krisis keuangan bisa tiba-tiba meletus, mengejutkan pemerintah dan investor. Tetapi dalam ekonomi yang digerakkan oleh negara Tiongkok, kelemahan bermetastasis lebih lambat ketika

"Beijing mengerahkan modal politik dan keuangan untuk berperang melawan arus balik. Ini memberikan proses aura yang lebih megah, tetapi itu tidak berarti bahwa masalah mendasarnya tidak terlalu parah," kata para analis.

Implikasi global dari perlambatan ekonomi Tiongkok sangat mencolok. Kontribusi negara itu terhadap ekonomi dunia, yang telah terpukul oleh tingkat pertumbuhan PDB yang melambat tajam tahun ini, akan semakin melemah. Perusahaan multinasional yang memperoleh sebagian besar pertumbuhan pendapatan mereka dari Tiongkok mungkin terpaksa memangkas proyeksi pendapatan.

"Model pertumbuhan Tiongkok telah berjalan dengan sendirinya," kata Chen Zhiwu, profesor keuangan di Universitas Hong Kong.

Dia menambahkan bahwa dalam beberapa tahun terakhir, Beijing telah mencoba untuk meregangkan boom di properti dan infrastruktur untuk memperpanjang pertumbuhan yang didorong oleh investasi.

"Tapi sekarang, semua pengemudi ini hanya memiliki sedikit ruang tersisa, jika ada sama sekali," ujarnya.

Tiga Garis Merah

Kerja keras Wang mengungkapkan aspek penting dari apa yang mengganggu pasar properti. Dia telah membeli "properti pra-penjualan", jenis investasi yang bekerja dengan memuaskan ketika penjualan apartemen meningkat dan harga real estat hampir terus meningkat.

Di bawah model ini, pembeli akan menyerahkan uang muka biasanya 30 persen dari nilai apartemen. Mereka kemudian akan mulai membayar angsuran hipotek bulanan ketika pengembang membangun apartemen dari bawah ke atas. Jika semuanya berhasil, pembeli akan menerima pengiriman apartemen baru pada tanggal tertentu, senang dengan harapan bahwa itu akan lebih berharga daripada saat konstruksi dimulai.

Tetapi beberapa faktor telah berkonspirasi untuk merusak pengaturan yang nyaman ini.

Pada Agustus 2020, pemerintah Tiongkok yang ketakutan akan momok gelembung properti yang dipicu oleh utang, memberlakukan "tiga garis merah" pada pengembang untuk membatasi kapasitas mereka untuk menambah tingkat utang yang sudah memusingkan. Hal ini, pada gilirannya, meninggalkan beberapa pengembang yang kelebihan beban tanpa sarana untuk menyelesaikan blok apartemen yang telah mereka jual sebelumnya.

Ketika dana pengembang mengering, aktivitas pembangunan di beberapa blok apartemen mereda. Sebagai protes, ratusan ribu calon pemilik apartemen tahun ini memboikot hipotek yang telah mereka janjikan untuk membayar lebih dari 300 pembangunan di hampir 100 kota.

Wang adalah salah satu pengunjuk rasa tersebut. Dia bilang dia berhenti membayar angsuran hipotek bulanan 3.800 yuan pada bulan Juni. Bagaimanapun, akan sulit baginya untuk membayar pembayaran karena pekerjaannya sebagai agen penjualan untuk "baijiu", minuman beralkohol, telah terpukul oleh perlambatan ekonomi Tiongkok yang lebih luas.

"Saya tidak optimis tentang proyek ini. Saya mendengar seorang eksekutif di pengembang baru-baru ini ditangkap," kata Wang.

Penularan Ekonomi

Kemalangan pribadi seperti Wang mengungkapkan kerugian manusia dari penyakit menular yang mulai menyebar melalui arteri utama ekonomi Tiongkok.

Tahap berikutnya dari krisis properti adalah transmisi kerugian dari pengembang properti ke sistem keuangan Tiongkok, kata Wright, menelusuri garis sebab dan akibat yang jelas dari proyek real estat yang terhenti saat ini ke tekanan utang pemerintah daerah, tingkat investasi yang lebih rendah dan akhirnya untuk kemungkinan dana talangan negara darurat.

Mekanisme transmisi seperti itu sudah dimainkan.

Kebijakan "tiga garis merah" yang menghambat proyek Meiling International House telah menghancurkan keuangan pengembang real estat, yang bersama-sama melewatkan pembayaran pada rekor 31,4 miliar dolar AS dalam obligasi dolar luar negeri pada Agustus. Pengembang juga terkena dampak jatuhnya pendapatan bisnis: angka resmi menunjukkan penjualan rumah di Tiongkok turun hampir 30 persen pada paruh pertama tahun ini menjadi sekitar 6.6 triliun yen.

Tapi itu adalah mata rantai berikutnya dalam rantai yang benar-benar penting. Karena para pengembang kekurangan pendapatan, mereka harus memangkas pembelian tanah mereka untuk proyek-proyek baru. Menurut lembaga pemeringkat Moody's, penjualan tanah semacam itu telah lama menjadi penyelamat bagi pemerintah daerah, terhitung sekitar 40 persen dari pendapatan tahunan mereka baru-baru ini. Hal ini, pada gilirannya, membuat pemerintah daerah kurang mampu untuk mendorong pertumbuhan melalui investasi infrastruktur atau untuk membayar kembali tumpukan utang mereka yang besar.

Besarnya potensi masalah ini dibawa pulang oleh angka-angka. Penurunan pendapatan penjualan tanah pemerintah daerah dalam delapan bulan hingga Agustus adalah 28,5 persen tahun ke tahun atau, dalam istilah moneter, turun 1,4 triliun yuan dari periode yang sama tahun lalu, menurut angka resmi.

"Jika tren itu disetahunkan, itu akan menghasilkan penurunan setahun penuh sebesar 2.5 triliun yuan," catat Wright.

Menurut Wind, penyedia basis data, kekurangan seperti itu mewakili lebih dari setengah 4.5 triliun yuan dalam utang LGFV yang akan jatuh tempo sebelum akhir Juni 2023. Hasilnya adalah, tidak adanya dana talangan besar dari Beijing, pemerintah daerah akan berjuang untuk membayar hutang setidaknya beberapa dari ribuan LGFV yang mereka miliki.

Jika default memang terjadi, kata para analis, mereka berisiko mengacaukan seluruh tumpukan utang LGFV, yang mencapai sekitar 54 triliun yen 7,8 triliun dolar AS pada akhir 2021, kata Wind.

"Setelah default, pelarian ke tempat yang aman mungkin akan terjadi, mendorong lembaga keuangan Tiongkok untuk menghindari obligasi LGFV dari provinsi-provinsi dengan kinerja keuangan yang lebih lemah," kata para ahli.

Moody's memperkirakan bahwa pemerintah daerah dan lokal tahun ini akan mengalami kesenjangan pendanaan total, kekurangan antara pendapatan dan pengeluaran dari semua sumber, sebesar 7.5 triliun yuan 1,05 triliun dolar AS. Sekali lagi, kekurangannya tersebar tidak merata, dengan provinsi seperti Guangxi, Fujian, Yunnan dan Sichuan terlihat sangat rentan.

Anne Stevenson-Yang, salah satu pendiri aktivis investor J Capital yang berbasis di AS, melihat kesengsaraan yang menimpa LGFV sebagai produk dari inefisiensi aktor-aktor milik negara Tiongkok.

"LGFV mengambil utang sekitar 6 persen dan mendapatkan pengembalian ekuitas mungkin 1 persen," kata Stevenson-Yang.

"Sebagian besar mengandalkan subsidi dari pemerintah daerah. Tapi sekarang karena pendapatan pemerintah daerah dari penjualan tanah turun, banyak subsidi yang berhenti begitu saja," ujarnya.

"Pertanyaan besarnya adalah bagaimana LGFV akan membayar?" katanya.

Ironi yang menentukan dalam narasi LGFV Tiongkok adalah bahwa platform pendanaan inilah yang dipandang sebagai penyelamat negara lebih dari satu dekade yang lalu. Setelah krisis keuangan global 2008, Beijing meminta pemerintah daerah untuk membalikkan kemerosotan tajam dalam pertumbuhan PDB. LGFV merespons dengan meluncurkan ledakan investasi yang didanai oleh penerbitan obligasi yang membuat perekonomian Tiongkok lepas landas.

Sekarang, sebaliknya, kelebihan LGFV, yang diperkirakan berjumlah sekitar 10.000 di seluruh negeri, yang mengancam akan merusak perekonomian.

Dampak Global

Meskipun asal-usul kehancuran LGFV Tiongkok terletak di dalam ceruk buram ekonomi politik Tiongkok, dampaknya kemungkinan besar akan signifikan secara global.

Kelemahan pemerintah daerah bergabung dengan hambatan struktural lainnya untuk melumpuhkan dinamisme negara. Menurut perkiraan Bank Dunia bulan lalu, tahun ini, output ekonomi negara itu akan tertinggal dari negara-negara Asia lainnya untuk pertama kalinya sejak 1990.

Bank Dunia merevisi turun perkiraan untuk pertumbuhan produk domestik bruto Tiongkok menjadi 2,8 persen, dibandingkan dengan 8,1 persen tahun lalu. Sebaliknya, prospek untuk sisa Asia Timur dan Pasifik akan tumbuh sebesar 5,3 persen tahun ini, naik dari 2,6 persen tahun lalu.

Realitas baru bagi Tiongkok mewakili pergeseran seismik dalam kontur ekonomi global. Dalam dekade 2000-2009, pertumbuhan PDB Tiongkok rata-rata 10,4 persen per tahun. Kinerja luar biasa ini mereda selama dekade 2010 hingga 2019, tetapi PDB tahunan masih tumbuh rata-rata 7,7 persen.

Jika perkiraan kinerja anemia untuk Tiongkok tahun ini berlanjut, dunia akan kehilangan lokomotifnya yang paling kuat untuk kemakmuran. Pada tahun-tahun antara 2013 dan 2018, menurut sebuah studi oleh IMF, Tiongkok menyumbang sekitar 28 persen dari pertumbuhan PDB di seluruh dunia, lebih dari dua kali lipat bagian AS.

Penurunan terbesar dalam produksi semen Tiongkok dalam setidaknya dua dekade telah menyeret output global bahan konstruksi ke dalam penurunan, menunjukkan bagaimana krisis di sektor properti yang luas di negara itu memukul industri lain yang bergantung padanya untuk pertumbuhan. Menurut data yang diberikan oleh Asosiasi Semen Dunia, produksi semen global turun 8 persen YoY menjadi 1,9 miliar ton dalam enam bulan pertama tahun 2022.

Beberapa hambatan struktural di luar krisis utang berkonspirasi untuk mengurangi potensi negara. Populasi yang memuncak, kembar dengan masyarakat yang menua dengan cepat, adalah dua di antara beberapa tren lain yang tampaknya akan melemahkan kekuatan ekonomi dalam jangka menengah.

Rasa betapa dalamnya kekhawatiran semacam itu dirasakan di Tiongkok terlihat dari pesimisme yang mulai menjangkiti perusahaan multinasional yang beroperasi di negara tersebut dan investor, baik asing maupun domestik, di pasar sahamnya.

"Kamar Dagang Eropa di Tiongkok bulan ini mengeluarkan makalah (posisi) paling gelap yang pernah ada," kata Jörg Wuttke, presiden badan itu.

"Keterlibatan perusahaan-perusahaan Eropa (di Tiongkok) tidak dapat lagi diterima begitu saja" dan menambahkan bahwa Tiongkok dengan cepat kehilangan daya pikatnya sebagai tujuan investasi," kata Kamar Dagang Eropa.

Kamar dagang yang beranggotakan lebih dari 1.700 anggota perusahaan, mencatat bahwa kebijakan "nol-Covid" Beijing, "krisis utang" negara itu, terurainya sektor real estat, hambatan demografis, dan terhambatnya belanja konsumen, semuanya berkontribusi pada lingkungan operasi yang lebih keras untuk perusahaan Eropa.

"Daftar tantangan yang berkembang mendorong banyak orang untuk mengurangi, melokalisasi, dan memisahkan operasi Tiongkok mereka," kata makalah UE.

Di antara investor portofolio asing, antusiasme terhadap pasar saham Tiongkok beberapa tahun lalu telah berubah menjadi debu.

"Saya akan mengatakan kepemilikan Tiongkok mungkin untuk manajer uang internasional berada pada level terendah dalam satu dekade," kata Andy Maynard, pedagang di bank investasi Chinese Renaissance di Hong Kong.

"Apa yang disayang dari 2018 hingga 2021 telah menjadi keranjang belanjaan, dan harga telah mencerminkan hal itu," tambahnya.

"Anda dapat berbicara dengan hedge fund besar yang berbasis di AS yang produktif di bagian dunia ini dan mereka tidak memiliki satu posisi pun di Tiongkok," ujar Andy.

Perlambatan Struktural

Namun secara keseluruhan, para analis mengatakan bahwa Beijing memiliki potensi yang cukup besar untuk tanggapan kebijakan terhadap masalah ekonominya. Dalam beberapa hari terakhir, pihak berwenang telah meluncurkan serangkaian pengumuman yang dimaksudkan untuk mendukung sektor properti, memicu reli kecil untuk saham perusahaan real estat Tiongkok yang terdaftar di Hong Kong.

Demikian pula, pembuat kebijakan telah mengeluarkan banyak obligasi proyek khusus tahun ini untuk meningkatkan investasi di bidang infrastruktur, menggunakan kuota awal pada bulan Juni.

Menurut sebuah konsultan, Gavekal Dragonomics, sejak itu total 2,2 triliun yuan dalam pengeluaran investasi infrastruktur tambahan telah disetujui.

"Tetapi sementara langkah-langkah stimulus semacam itu membantu mengelola guncangan properti," kata Thomas Gatley dari Gavekal Dragonomics, langkah-langkah itu tidak mewakili solusi untuk perlambatan struktural Tiongkok.

"Kondisi ekonomi saat ini bukanlah keseimbangan yang stabil," katanya.

Memang, beberapa analis mengatakan, kembali ke pertumbuhan go-go satu dekade lalu tidak lagi menjadi prioritas bagi Tiongkok. Kepemimpinan Xi tampaknya jauh lebih peduli dengan keamanan dan kontrol daripada dengan penciptaan kekayaan dan pertumbuhan ekonomi, kata para analis.

"Baik Partai Komunis Tiongkok maupun dunia yang lebih luas perlu menerima semua perubahan besar yang mengalir dari ekonomi Tiongkok yang tumbuh paling baik di setengah tingkat pertumbuhan ekonomi Tiongkok 5 persen," kata Diana Choyleva, kepala ekonom di Enodo Economics.